景氣循環股的定義是，一家企業的產品需求每隔幾年就會劇烈變動，導致供給端經常出現生產過剩或不足，商品價格不理性的大漲或大跌。然而，Upstart 所在的貸款行業並非如此。這個行業的需求通常很穩定，甚至在經濟較差時，由於很多人資金緊張，需求反而會提升。

許多人認為貸款具有景氣循環特性，但實際上這經常是供給端的問題。提供貸款的金融機構在經濟不景氣時習慣主動縮減貸款發放，大幅提高對客戶信用條件的要求，以減少潛在的壞帳發生。儘管如此，過去 70 幾年美國的消費者貸款走勢仍然呈現上升趨勢。

消費者貸款從1947年的40億成長超過400倍，到現在的1.8兆，超越同期的GDP成長(100倍)。從年化成長率的角度來看，消費者貸款也是穩定成長的趨勢

即使是科技巨擘，如蘋果、谷歌和 Meta，也無法抵擋經濟周期的洪流。過去幾季，他們也曾面臨負增長的困境。然而，收入的波動程度會因行業而異，Upstart 的商業模式仰賴發放貸款的總額，而消費者貸款市場長期呈現上升趨勢，這意味著在正常經濟發展下，這家公司的收入不太可能出現劇烈波動，除非基本面有問題。

然而，過去兩年的市場環境並非如此。Upstart 不幸地在上市後的兩年內，馬上經歷了市場從最熱到最冷的轉變。由於大多數人對該公司上市前的發展並不了解，因此對其未來收入的波動性產生了很大的誤解。

反過來想，總是反過來想

我很崇尚查理蒙格說的，當一件事難以從正面去論證時，就要從反面去思考，既然現在不容易說明Upstart收入長期可以穩定成長，那就從反面來想......

發生哪些事收入才會波動很大？

1.未來十幾年利率經常快速上升，又快速下降，反反覆覆。

--如果發生這種狀況，所有公司都會很痛苦，經濟長期受到壓抑，任何當權者都會盡力避免。

2.Upstart找不到長期資金，經濟下行時無法持續發放貸款

--Upstart過去幾個禮拜已經陸續找到長期資金，未來一部分的貸款發放有受到保障。

3.Upstart只能依賴信貸市場，沒有其他產品

--現在已經有車貸，以及小額美元貸款等新產品，未來還有商業貸款及房貸，尤其是有抵押的車貸及房貸，資本市場接受度更高。

Upstart 只有在三項條件同時成立時，才會出現收入極度不穩定的情形。過去這兩年剛好發生了這種情況，因此這段時間收入的高波動性其實是小概率事件，只能說生不逢時。第二項和第三項隨著時間過去，公司會逐漸進步與改善。至於第一項問題，若仔細研究 Upstart 不同的收入類型，可以發現他的生意模式自然而然就可以解決。

這項收入來源竟然可以平穩波動

從季報或年報中可以知道，Upstart的收入其實有三類......(訂閱專屬)