隨著雲端運算與生成式 AI 的崛起，甲骨文經歷了其成立以來最劇烈的戰略轉型。如今的甲骨文，已經全面轉向成為「高效能人工智慧雲端基礎設施（AI Cloud Infrastructure）」的核心提供商。他們不再只是賣軟體授權，更將龐大的資本投入到資料中心的建設中，專門為需要極高 I/O 吞吐量與極低延遲的企業級核心資料庫遷移，以及需要龐大 GPU 叢集的 AI 模型訓練提供底層算力。透過其專為高效能運算設計的第二代雲端基礎設施（Gen2 Cloud），甲骨文成功在競爭激烈的公有雲市場中，找到了屬於自己的高利潤利基市場。
甲骨文最新公布的二零二六財年第三季度財報數據，不僅全面擊敗了華爾街的預期，更展現了該公司成功跨越轉型陣痛期的強大營運動能。這份亮眼成績單的背後，究竟隱藏著什麼樣的商業邏輯？高達 5,530 億美元的剩餘履約義務（RPO）數字背後，又潛藏著哪些與 OpenAI 相關的交易對手風險？令人驚豔的高度增長與支出隱憂
營收結構迎來黃金交叉，雲端服務成為絕對核心
本季度甲骨文總營收達到 171.9 億美元，按美元計算年增率高達 22%（若排除匯率波動，按固定匯率計算亦達 18%）。拆解其營收結構可以發現一項關鍵的變化：
- 雲端服務（Cloud）：營收達到 89.14 億美元，佔總營收比例正式過半（51.8%），年增率高達 44%。這代表雲端業務已徹底取代傳統軟體授權，成為公司的主要成長引擎。
- 雲端基礎設施（IaaS）：這是整份財報中最亮眼的項目，單季營收達 48.88 億美元，年增率來到驚人的 84%。對比二零二四至二零二五年間，亞馬遜 AWS 年增率約 19%、微軟 Azure 約 33%、Google Cloud 約 36%，甲骨文在 IaaS 的擴張速度遠遠甩開了傳統三大公有雲巨頭。這強烈暗示了其專為 AI 模型訓練設計的底層架構正處於供不應求的狀態。
- 雲端應用（SaaS）：營收 40.26 億美元，年增 13%。主要由企業資源規劃（ERP）、供應鏈管理（SCM）等產品驅動。針對特定垂直產業（如醫療保健、銀行等）的解決方案更實現了 19% 的高成長。
- 傳統業務（軟體授權與硬體）：呈現停滯或微幅衰退。軟體營收年增僅 3%，硬體營收 7.14 億美元。這屬於甲骨文刻意引導客戶向雲端訂閱模式遷移的預期結果，有助於未來建立更穩定的經常性收入。
獲利能力擊敗預期
在獲利表現上，市場原先預估總營收落在 168.9 億至 169.1 億美元之間，Non-GAAP 每股盈餘預估為 1.70 美元。甲骨文最終繳出了 171.9 億美元的營收與 1.79 美元的 EPS，盈餘驚喜高達 5.29%。GAAP 淨利達到 37.21 億美元，相較去年同期的 29.36 億美元呈現顯著躍升。
資本支出的重擔與創新合約模式的緩衝
但是，隱藏在亮眼營收背後的，是極度緊繃的資產負債表。截至二零二六年二月底，甲骨文的總負債規模已膨脹至 1,346 億美元。這筆巨額債務源於激進的資本支出（CapEx）。在二零二六財年前九個月內，甲骨文的資本支出高達 391.7 億美元，是去年同期的三倍以上，且管理層預計全財年資本支出將維持在 500 億美元的高水位。
為了填補現金流缺口，甲骨文在短短數天內發行了 430 億美元的投資級高級債券與近 50 億美元的強制可轉換特別股。單季高達 11.8 億美元的利息支出，將成為未來侵蝕淨利的隱患。
然而，甲骨文並非盲目擴張。其高達 5,530 億美元的剩餘履約義務（RPO，年增 325%）中，包含了大量採用「客戶預付資金（Upfront payments）」或「自帶硬體（Bring Your Own Hardware, BYOH）」的創新合約結構。這代表當甲骨文為大型客戶建置資料中心時，絕大部分產能已獲得合作夥伴的全額資金支持。這種模式有效減輕了甲骨文單方面承擔硬體貶值的風險，並將基礎設施毛利率穩固在 32% 左右。
集中度風險：與 OpenAI 的世紀合約
市場高度關注甲骨文與 OpenAI 簽署的「Project Stargate」雲端基礎設施協議。這份為期五年、總價值高達 3,000 億美元的合約，要求甲骨文在全球建置總計 4.5 吉瓦（GW）的資料中心電力容量。4.5 GW 相當於兩座胡佛水壩的總發電量，更需要部署數以十萬計的最先進 NVIDIA GPU。
這裡潛藏著巨大的交易對手違約風險。根據估算，OpenAI 在二零二五年中期的年化營收運行率大約僅 100 億至 120 億美元。單是支付給甲骨文的基礎設施租賃費，就遠超其總營收。如果 AI 模型的商業化變現速度不如預期，導致 OpenAI 陷入流動性危機，甲骨文所投入的數百億美元資本與龐大債務，可能瞬間變成無法產生現金流的「閒置資產（Stranded Assets）」。沉重的折舊與債息將對甲骨文的自由現金流造成毀滅性打擊。
儘管甲骨文管理層強調，已透過預付現金等合約設計降低曝險，並表示其資料中心產能具有高度替代性，隨時有 Meta 或微軟等巨頭準備接手。但在總體經濟充滿不確定性的環境下，過度依賴單一超級客戶仍是投資人必須持續關注的風險。
競爭優勢與 Neo Cloud 的猛烈挑戰
在 AI 基礎設施領域，甲骨文不僅要面對傳統三大公有雲，還要迎戰如 CoreWeave 等新興雲端供應商（Neo Cloud）。這些 Neo Cloud 以極快的速度取得最新 GPU，並以低廉價格出租，對市場造成價格壓力。
然而，甲骨文擁有兩項難以被輕易複製的結構性護城河：
- 資料引力（Data Gravity）：多數大型企業的核心資料早已存放在 Oracle 資料庫中。考量到傳輸成本與資安風險，將運算資源移向資料存放地，遠比將大量機密數據搬移到其他雲端平台更具成本效益。
- 超大規模網路架構與隱藏成本優勢：AI 模型訓練極度依賴龐大資料的頻繁進出與數萬張 GPU 之間的通訊速度。Neo Cloud 往往會收取高昂的資料流出費（Egress Fees），而甲骨文每月提供高達 10 TB 的免費額度，超出部分費率也極低。此外，甲骨文 OCI 採用的非阻塞（Non-blocking）架構與 RDMA 技術，確保了 GPU 叢集在分佈式訓練時的極低延遲，這是多數新興對手在網路底層架構上無法企及的高度。
TikTok U.S. 投資案：隱藏的業外獲利引擎
財報中另一項值得留意的細節是甲骨文對 TikTok U.S. 的股權投資。隨著 TikTok U.S. 在二零二六年一月完成自母公司字節跳動剝離，甲骨文取得了這家新獨立公司 15% 的股權及一席董事會席位。這項採用權益法認列的投資，預計將在二零二六財年第四季度開始貢獻業外收支。此舉不僅鞏固了甲骨文作為 TikTok 唯一指定雲端供應商的地位，更讓其有機會直接參與未來潛在的資本利得分配，且完全不影響現有的雲端託管營收。
TN科技筆記的觀點
這份財報中另一件備受矚目的戰略轉折是甲骨文徹底放棄了過去封閉的生態圈，轉而結合 AWS、Azure 與 Google Cloud 推出 Oracle Database服務。客戶的痛點之一，一直都是「我想要保留 Oracle 資料庫的穩定與效能，但我同時想用 AWS 上豐富的開發工具」。過去，甲骨文選擇與客戶的渴望對抗；現在，甲骨文選擇順應需求，直接把自己的實體設備搬進競爭對手的機房。甲骨文利用自身在企業後台不可撼動的「資料引力」，迫使傳統三大公有雲巨頭必須妥協並開放合作。這項多雲資料庫營收在單季內暴增 531%，完全印證了市場長期被壓抑的龐大需求。這不僅為甲骨文帶來了極高毛利的軟體服務現金流，更巧妙地將傳統地端的龐大資產，轉化為雲端時代的增長引擎。
市場上曾有一種聲音認為，AI 程式碼生成工具的普及將摧毀傳統龐大的 ERP 系統。但甲骨文展示了另一種思維：將 AI 代理（Agentic AI）直接深植於自家軟體生態系的最底層。未來的企業軟體將不再是被動的資料庫，而是具備自動執行會計結帳、自動排班、供應鏈預測能力的智慧大腦。當甲骨文的系統能串聯醫療體系、保險理賠與製藥公司，實現生態系自動化時，這種與企業核心營運深度綁定的黏著度，絕非單一功能的 AI 新創工具可以輕易取代。
潛在的隱憂是，即便甲骨文的管理層在法說會上再三保證，其與 OpenAI 等巨頭的合約採用了預付資金或自帶硬體的模式來降低風險，但系統性風險依然存在。尤其是在目前全球資本市場對 AI 變現能力開始產生質疑的氛圍下。一旦 OpenAI 等大客戶必須放緩擴張步伐，即使甲骨文不用承擔硬體跌價損失，但那些已經投入巨資建置的資料中心土建、電力設施與冷卻系統，依然會面臨閒置的窘境，屆時 Meta 或微軟等巨頭也不一定會真的跳出來全部承接。如果營收增長不如預期，龐大的債務利息將迅速吞噬自由現金流，進而影響其投資級信用評等。
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