$1.75 兆。

比 Tesla 大。比 Meta 大。比 Saudi Aramco 上市時還大。投資論壇上有人說「歐印」「壓身家」「閉著眼睛買」。有人說「本夢比保底 1000」「收割散戶 嘻嘻」。

但你真正該看的數字不是 1.75 兆。是 3,200 萬。

等一下告訴你 3,200 萬是什麼。SpaceX 的 S-1 即將提交，目標六月上市。Musk 做了一件史無前例的事：把 30% 的 IPO 股份配給散戶。一般 IPO 散戶拿到 5-10%。他給三倍。

論壇一片歡騰。「馬投顧新玩具來啦」「Tesla 上市沒跟到，SpaceX 上市跟緊了」「財富自由就靠它了」。

我去年寫過一篇 SpaceX IPO 分析。那時候是猜。現在 S-1 要出來了，有真的數字可以算。

三個判斷。

Starlink 天花板 3,200 萬還是 12 億，差 37 倍

SpaceX 2025 年營收大約 $15-16 億美元。EBITDA 大約 $80 億，利潤率 50% 以上。全球商業發射市佔 82%。Falcon 9 去年飛了 165 次。這些數字很漂亮。

但火箭發射是線性生意。每次發射一次收費。SpaceX 靠 Falcon 9 一年做 $60 多億。很好，但撐不起 $1.75 兆的估值。

撐起估值的是 Starlink。

Motley Fool 的分析 說得最直接：IPO 估值的 80% 來自 Starlink，不是火箭。Starlink 是 recurring revenue。每個用戶每月付 $100。目前大約 1,000 萬活躍用戶，年營收預估 $60-70 億。如果能長到 5,000 萬、1 億用戶，Starlink 就是史上最大的太空商業成功。

問題是天花板在哪。

Musk 的願景是服務超過 10 億用戶。PitchBook 的估值模型假設 2040 年 Starlink 可以到 12 億用戶。這個數字讓 $1.75 兆看起來「不算離譜」。

但 Patrick Boyle——對沖基金經理出身的財經 YouTuber——做了一個簡單的算術。全球能同時滿足兩個條件的家庭有多少？(1) 負擔得起每月 $100 的網路費用。(2) 住在沒有更便宜的有線寬頻覆蓋的地方。答案是大約 3,200 萬戶。

3,200 萬。不是 12 億。差 37 倍。

有個長期跟著 Musk 跑的記者（Ashlee Vance）在 When the Heavens Went on Sale 裡指出同樣的問題：全球 35 億沒有高速網路的人，主要住在地球上最窮的地方。你從他們身上能收到多少錢？他還類比了 1990 年代的 Iridium：花了 $50 億建太空網路，破產了。因為「沒有人知道太空網路的商業模式到底成不成立」。

產業分析師的獨立預測折中一些：2025 年 Starlink 營收約 $100-120 億，2026 年底用戶可能到 1,840 萬。即使用這個樂觀但務實的數字，$1.75 兆仍然是 94 倍 2025 年營收。Tesla 的 P/S 是 16 倍。

所以你在做的判斷是：Starlink 的天花板是 3,200 萬（Boyle）、1,840 萬（分析師短期）、還是 12 億（PitchBook）？你買 SpaceX 股票的回報，幾乎完全取決於這個數字。

如果你看到 12 億就覺得 1.75 兆合理——12 億是不考慮購買力的幻想。3,200 萬可能太保守（企業用戶、政府合約、航空/海運沒算進去）。但就算真實天花板是 5,000 萬戶，94 倍營收也很難合理化。

Noble：30% 配額是 exit liquidity，不是散戶福利

一般 IPO 的散戶配額是 5-10%。SpaceX 給 30%，三倍。分銷管道已經搭好：E*Trade 和 Morgan Stanley 給大散戶，Bank of America 給 family office，Citi 給海外投資人。

論壇上看到這個消息的反應是「趕快讓散戶可以買 等好久」「終於等到了」。

Musk 的說法是「把華爾街的影響力轉移給一般人」。但機制長這樣：

SpaceX 預計只上市 5-10% 的股份。Float 極小。同時給 30% 配額引入大量散戶買家。Musk 粉絲不會在 IPO 首日賣。低供給 + 高需求 + loyal holders = 股價被推高。

基金經理 George Noble 在 Boyle 的節目裡說得很直接：SpaceX 會快速進入 S&P 500 指數。一旦進入，所有追蹤 S&P 500 的被動基金——包括你的 0050 和 VOO——被迫以市價買入。不管估值多高。

散戶和退休基金成為 SpaceX insiders 的 exit liquidity。 這不是陰謀論。這是 IPO 機制的正常運作。只是 30% 的配額讓這個機制的效率更高。

我自己持有 VOO。如果 SpaceX 進了 S&P 500，我會間接持有它，不管我覺得估值合不合理。這件事讓我想了很久。

但如果你打算持有五年以上，IPO 首日被套牢可能不重要。關鍵是你必須同時做兩個判斷：Starlink 的天花板，和你能承受多久的帳面虧損。

這篇分析還有2個章節：

• Musk 79% 投票權，xAI 每月燒 10 億：一個腦的代價 — 你買的是他的每個決定

• 在你下單之前算三個數字 — 三個問題，一個你得自己回答

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