自從全球資料中心進入 AI 高速運算時代，對於訊號傳輸的超低耗損需求已成為銅箔基板產業的關鍵門檻。隨著伺服器平台從 PCIe Gen 5 向 Gen 6 推進，加上 1.6T 交換器的技術變革，具備高階材料開發能力的供應商正處於產品組合優化的爆發期。特別是泰國新產能的開出，不僅緩解了地緣政治的供應壓力，更成為承接次世代 M8、M9 等級材料訂單的核心基地，預期將帶動整體營益率進入新的成長週期。
一、 聯茂 (6213)近期營收動態分析
- [2026 年 3 月] 單月營收：33.7 億元；月增率 (MoM)：29.11%；年增率 (YoY)：13.8%。
- [2026 年 2 月] 單月營收：26.1 億元；月增率 (MoM)：-17.51%；年增率 (YoY)：9.01%。
- [2026 年 1 月] 單月營收：31.64 億元；月增率 (MoM)：-0.21%；年增率 (YoY)：42.19%。
- [2026 年 1 至 3 月] 累計營收：91.44 億元，較去年同期成長 19.68%。
【財報指引】： 年度營收成長目標預期落在 20% 至 25% 區間，毛利率目標隨高階產品佔比提升，有望挑戰 18% 至 20% 之水平。
數據解讀： 筆者觀察 2026 年 3 月營收衝上歷史新高，主要受惠於美系 AI GPU 大廠訂單放量及網通 800G 交換器需求增溫。Q1 累計成長接近 20%，顯示在農曆年後工作天數恢復及 AI 伺服器主板規格轉換下，高階 CCL 出貨動能強勁。隨著產品結構中 M7、M8 等級材料佔比由 2025 年的 15% 提升至 25% 以上，獲利體質已見顯著改善。
二、 核心業務與產品結構分析
營收佔比： 目前通訊伺服器相關應用約佔 55% 至 60%，車用電子佔 25%，消費性與工業用則降至 15% 以下。其中 AI 伺服器與高效能運算 (HPC) 貢獻比重正迅速提升。
核心技術與護城河： 筆者分析聯茂的核心優勢在於 Low Dk 與 Low CTE 的研發能力。其 M7、M8 等級材料已廣泛應用於 AI 加速卡與 OAM 模組，並成功卡位美系各大 CSP 業者的供應鏈。此外，泰國廠一期月產能 30 萬張已全面稼動，提供全球品牌廠非中系產能的避險選擇，此規模優勢與客戶綁定程度是其在中低階競爭中脫穎而出的關鍵。
三、 技術分析：1.6T 與次世代封裝基材
分析目標： 技術焦點鎖定在 M9 等級 IT-999GSE 系列材料。
隨著交換器規格由 800G 轉進 1.6T，訊號衰減與散熱要求呈指數級增長，M9 材料憑藉極低延遲性能已送樣至一線終端客戶認證，預計於 2026 年下半年放量。
同時，聯茂正積極與美系 AI 大廠合作開發 CoWoP (Chip-on-Wafer-on-Platform) 專用低熱膨脹基板，此技術將解決 PCB 翹曲問題，是未來高階封裝整合的關鍵亮點。
四、 產業聯想與焦點觀察
美股領頭羊
(NVDA) 與 (AVGO) 持續擴張 AI 基建支出，對應台股受惠邏輯在於 CCL 產能的質變與量變。
焦點觀察名單：
- 台光電 (2383)：高階 AI 伺服器 CCL 市佔領先者，觀察其市佔防禦。
- 金像電 (2368)：AI 伺服器 PCB 大廠，為 CCL 材料的主要下游去化端。
- 欣興 (3037)：受惠於 CoWoS 與次世代載板需求，與高階 CCL 技術連動性高。
五、 未來展望與產能佈局
產能規劃： 2026 年資本支出預計維持在 25 億至 30 億元水位，主要用於泰國廠二期擴建與製程優化。泰國一期產能已達 30 萬張，二期計畫於 2026 年底完工，屆時總產值貢獻將提升至雙位數佔比。
營運指引： 隨 1.6T 產品在 2026 年 Q3 進入量產期，加上車用 ADAS 與自動駕駛對 HDI 無鹵材料的需求回溫，筆者預期 2026 年產能利用率將維持在 85% 以上的高位。
六、 投資觀點：EPS 推估與成長動力
2026 年將是聯茂獲利結構重整後的爆發年。 筆者推估，基於 2026 年營收成長 25% 且毛利率優化至 18.5% 之基礎，法人預期全年 EPS 有望落在 7.42 元水平。
此預測反映了 AI 伺服器材料佔比提升與泰國廠營運規模化帶來的經營槓桿效應。相較於 2025 年約 4.1 元的表現，成長幅度超過 80%。若 1.6T 產品認證進度超前，獲利預測仍有上修空間，惟需觀察上游銅箔價格及地緣政治對物流成本的影響。
七、 營運相關 Q&A 整理
Q1: 泰國廠目前的生產效率與良率表現如何？
A1: 泰國一期目前良率已追平台灣廠，且隨稼動率拉升，單月已轉虧為盈。
Q2: M9 等級材料在 1.6T 交換器的競爭力為何？
A2: M9 系列在訊號損耗測試中表現優異，目前與國際大廠認證進度符合預期，預計 2026 下半年顯著貢獻營收。
Q3: 銅價上漲對 2026 年毛利率的壓力是否可控？
A3: 公司具備價格轉嫁機制，且產品結構轉向高毛利的高階材料，足以抵銷成本波動。
Q4: 通用型伺服器 (non-AI) 的復甦情況？
A4: PCIe Gen 5 滲透率持續提升，帶動 M6/M7 材料需求穩定成長。
Q5: 車用電子 2026 年的增長點？
A5: 主要在於電動車 BMS 系統與自動駕駛 Domain Controller 所需的高頻高速板。
Q6: CoWoP 封裝技術對聯茂的具體貢獻何時顯現？
A6: 目前仍處於認證與小量測試階段，預計 2027 年將成為營收增長的第二曲線。
Q7: 2026 年的折舊攤提壓力是否會影響獲利？
A7: 雖然新廠折舊增加，但因產品組合優化與產量擴大，對淨利率的負面影響在可控範圍內。
免責聲明：本文僅供產業分析參考，不代表任何形式之投資建議，投資人應獨立判斷風險並自負盈虧。
