中東戰火蔓延超過兩週且無減緩跡象，我們從金融市場中看到了什麼？
摘要
近期從股票期權市場和利率、匯市、商品市場的價格行為似乎能觀察到一場戰爭中的戰爭—石油美元和美元資產的掙扎，尤其是在戰火沒有減緩並且有擴散跡象的宏觀背景下，股票期權市場對於右側尾部的定價令人咋舌；總體來說系統內流動性並沒有減少，除了Fed和PBOC維持高度警戒適度支持流動性外，市場整體還在一個觀望狀態。根據賣方投行對衍生品資金流和部位的分析，比較有可能的路徑是隱含波動率和已實現波動率收斂，指數在區間內緩慢下行。
原油
根據彭博前一陣子公佈的荷姆茲海峽封鎖對石油價格路徑影響之模擬結果，我們建立了自己的模型並且做了更新：
上圖中紅色的線是我們自己的更新預測，基於我們有不少個模型要維護，加上油價通常只有在供、需有一端產生結構性變化時基本面才會對價格有影響(例如現在，和圖中每一條線的高點所隱含的需求毀壞)，這個模型不會常態更新。荷姆茲海峽除了要忍受川普每日的言行之外，關鍵還是金融市場的認知和當地現實情況的差距。
如同我們上周所推測，川普三月底訪中的行程目前看來不會發生，除了中方從來沒有正面回應過之外，在美國川普把自己逼到地緣政治懸崖邊時沒有任何理由與他談判。北京和莫斯科有許多共同的利益和共識，其中一個核心共識就是川普和美國政府的信用不值半毛錢。前者是美國人自己的問題，後者卻是全世界擁有美元資產的機構和個人必需深思的問題。
已經有太多分析報導油價、通膨和利率政策之間的關聯和情景分析，我們不會在同樣維度幹同樣的事情。接下來依照戰場的變化，我們或許會在適當的時機提出這場戰爭透過原油和天然氣所造成的二階、三階的中長期影響。要記住一件事：制栽、戰爭的本質在一開始都是inflationary，通膨是一個有生命的有機怪獸，它從來不是一個結果，而是為了達成目的之手段；它不是一個事件，而是一個過程。
美股
老讀者又看到這張熟悉的圖表，心裡會有一個疑惑：為什麼skew下降了但是指數也往下走呢？根據當前「隱含波動率維持高點、已實現波動率低迷」的格局，可歸納出三個「顯而易見」的市場心態：
- 「什麼事都不會發生」: 由於「最壞情境」的尾端風險並未實際兌現，隨後現貨反彈、波動率消融，避險部位則持續虧損／時間價值衰減。
- 「極端陡峭的偏斜結構，反而為崩盤創造條件」: 而我們確實可能見到因為避險部位本身會形成「助燃式資金流」，為市場意外下跌提供下行動能；
- 然而，最詭譎的情境則是：股市持續橫盤整理或小幅走弱，但既無「崩盤」、亦無重大衝擊。換言之，佈局下行避險／gamma 的資金正在消耗風險預算，卻因未發生「崩盤」而無法獲得賠付，僅見市場緩慢失血，這反而進一步拖累本已疲弱的股市表現。
聰明的讀者覺得是上面哪一種情況呢？
波動率的語言
