我在翻JPMorgan財報的時候，發現了一個很有趣的現象。
最近在研究JPMorgan Chase（摩根大通，JPM）的財務報表時，有個數字突然吸引我的注意，JPM的「Receivable（應收款項）」在2021年出現了一個非常誇張的暴漲，而且一路到2025年，這個數字不但沒有回落，反而還在持續創新高。
JPM的Receivable創新高
我第一個反應是：喔？有點有趣，為什麼會暴漲？
一般來說，如果一家公司的應收帳款突然爆增，我們通常會擔心是不是業績虛增，或者客戶都在賴帳。但JPM畢竟不是一般公司，它是全球銀行業的巨頭，應收帳款增加的幅度怎麼會這麼離譜呢？於是我開始深挖，試著搞清楚這背後到底發生了什麼事。順邊說明銀行的應收帳款與一般公司的應收帳款有何不同。
這篇文章就是我邊研究邊整理出來的結果，盡量用大家都能懂的語言來說明，希望這篇文章對你有幫助。
摩根大通的「Receivable」跟我們想的不一樣
在進入正題之前，有一個很重要的觀念要先建立，因為這個觀念直接決定了我們能不能正確理解後面所有的內容。
我們一般說的「應收帳款(Receivable)」概念就是你把東西賣出去了，但對方還沒付錢，所以對方「欠你錢」，這筆錢就記在應收帳款裡。比如說一家手搖飲料店把飲料送進了便利商店，但便利商店下個月才會結帳，這中間這筆錢就是應收帳款。對方如果倒閉，就會變成壞帳，是有真實風險的。
但JPM的「Receivable」，大部分根本不是這回事。摩根大通的資產負債表上，主要有幾種不同性質的Receivable：
（因為JPM的「Receivable」與「應收帳款」在字面上意義不完全相同，所以我後面只要是JPM資產負債表上的我一律用Receivable代替）
第一種：來自客戶與券商的應收帳款（Receivables from customers / brokers / dealers）
這是跟摩根大通的「Prime brokerage(主要經紀業務）」業務有關的科目。主要經紀業務說穿了就是「專門服務大型避險基金的金融服務平台」。避險基金在市場上買賣股票、放空股票、借券、還券，這些交易在完成交割之前，都會在帳面上產生「應收帳款」或「應付帳款」的紀錄。
舉個簡單的例子：假設某個避險基金向摩根大通借了一批股票來放空，這個借券行為在結算完成之前，就會在摩根大通的帳上產生一筆Receivable。但重點是，這筆應收帳款通常在T+1（交易日後一天）或T+2（交易日後兩天）就會結清，而且背後幾乎都有抵押品擔保。所以它更像是交通號誌，一個表示「交易正在進行中」的暫時性記號，跟一般公司的應收帳款代表「客戶欠了我一筆錢還沒還」的概念差很遠。
第二種：應計利息（Accrued Interest Receivable）
這個比較好懂。摩根大通放出去了大量的貸款、也持有大量債券，這些資產每天都在產生利息。但利息的「計提*」和「實際收到現金」之間有時間差，在這個時間差之內，這筆已計算但尚未入帳的利息就掛在Receivable裡。
這一塊確實是有違約風險的——如果借款人倒帳，這筆利息可能就收不回來。但這個風險早就被包含在摩根大通每一季公布的「信用損失準備金（Allowance for Credit Losses）」裡，並不是一個「隱藏的地雷」。
*「計提」就像是預先記帳。想像一下，你有一張儲值卡，裡面有1000元。這1000元不是一次就用完，而是你每天慢慢地、一點一點地在花。在金融機構裡，「計提」也是類似的概念，特別是在處理利息的時候。像是JPM借出了很多錢，或者持有許多債券，這些都會產生利息。
每天都會有一些利息產生，但這些利息不是立刻就收到現金，而是有一段時間差。在這段時間差裡，那些「已經算出來但還沒收到的利息」，就會被記在「應計利息」的帳戶裡，這就是「計提」的過程。所以，「計提」就是把「應該要收到但還沒收到」的錢，先記錄下來，讓公司的帳務更清楚地反映出它應有的價值，而不是等到收到現金才記錄。
第三種：信用卡應收帳款（Credit Card Receivables）
這才是最接近「一般人概念中的應收帳款」的科目。JPM有幾千萬個信用卡客戶，這些客戶刷了卡、還沒還款的金額，就是信用卡Receivable。這裡相較於前面兩種，違約的風險較高，也是分析師最關注的信用品質指標之一。
2021年發生了什麼事？
搞清楚「摩根大通的receivable有哪幾種」之後，再來的問題就是「為什麼Receivalble在2021年暴漲？」。這個暴漲並不是單一原因造成的，而是好幾個力量在同一時間一起爆發。
原因一：美國聯準會(Fed)大印鈔票，錢滿為患
這是最根本的原因。2020年新冠疫情爆發之後，全球經濟陷入恐慌，美國聯準會為了穩定市場、刺激經濟，啟動了規模空前的量化寬鬆政策(Quantitative Easing，QE)。簡單說就是大量買進美國公債和房貸抵押債券，把市場上的資產換成現金，讓整個金融體系流動性充沛。
這個操作的效果非常明顯，Fed的資產負債表從2019年底的約4.2兆美元，到2021年第四季膨脹到了8.8兆美元，整整翻了一倍還多。這些錢最終以「銀行超額準備金」和「存款」的形式，大量流進了整個銀行體系。
JPM身為全美最大的銀行，吸收了大量這些「從天而降」的流動性。整個資產負債表被動性地膨脹，幾乎每一個資產科目都跟著水漲船高，Receivable當然也不例外。
這裡有個很有趣的現象值得提一下：這些停在銀行的超額準備金並不是白白閒置的，Fed會支付「準備金利息（Interest on Excess Reserves，IOER）」給銀行。有估算指出，Fed每年光是付給銀行的準備金利息就超過1千億美元，而2024年全美銀行業的獲利大約是2,680億美元。也就是說，超過40%的銀行利潤，其實是來自把錢停在Fed那邊什麼都不做換來的。
原因二：散戶投資狂潮、Prime Brokerage業務爆炸性成長
2020年到2021年，是美國金融市場上最瘋狂的一段時期之一。疫情期間，大家被關在家裡，政府又發了紓困支票，結果一大批新手散戶湧進了股票市場。Robinhood這類零手續費交易平台的用戶數暴增，GME（GameStop）、AMC等迷因股被Reddit社群瘋狂炒作，短短幾週內股價飆漲數千百分比。此外，SPAC（特殊目的收購公司）熱潮、加密貨幣飆漲，整個市場的交易量都爆了表。
這對摩根大通的Prime Brokerage業務來說，是一個超級大的正向衝擊。避險基金為了從這波波動中獲利，拼命操作槓桿、借券、放空。每一筆這樣的操作，在結算完成前都會在帳面上留下Receivable的痕跡。交易量越大，帳面上的Receivable規模就越大。所以2021年Receivable的暴漲，有相當大一部分反映的是「市場交易活動有多瘋狂」，跟信用風險的關係其實不大。
原因三：銀行業務本身的自然成長
除了外部環境的因素之外，JPM自身的業務也在持續擴張。信用卡業務、消費貸款、企業貸款，這些都在2021年隨著疫情後的經濟復甦而快速成長，進一步推高了Receivable的數字。
那為什麼到了2025年，Receivable不但沒有縮減，還在創新高？
2022年之後Fed已經開始縮減資產負債表（QT，量化緊縮）、也開始快速升息，照理說流動性應該要收縮才對。但JPM的Receivable卻反向走高，這背後是幾個截然不同的力量在驅動。
力量一：高利率讓每一筆Receivable的「金額」變更大
Fed從2022年開始快速升息，把基準利率從接近零的水準一路拉高到5%以上。這對前面提到的「應計利息Receivable」影響是最直接的。同樣一筆貸款，利率高的時候產生的利息比利率低的時候多得多，所以帳面上掛著的應計利息金額就更大。
更明顯的例子是信用卡。根據聯準會的數據，2025年第四季美國信用卡(應計利息帳戶)的平均年利率為22.30%；同期新發行信用卡的市場均值更高，部分追蹤機構的數據落在23%至24%之間。這個利率水準在歷史上相當罕見，這代表消費者刷了一筆帳，沒有全額繳清，留在帳上的金額就以超過22%的速度在滾利。對JPM來說，這每一筆滾出來的利息，在收到款項之前都是Receivable。
所以高利率環境表面上看起來對銀行有利（賺更多利息），但同時也讓帳面上的Receivable數字膨脹，因為每一筆應收的利息金額都更大了。
力量二：信用卡業務持續擴張，Apple Card的加入是一個里程碑
摩根大通的信用卡業務從來沒有停止成長。2025年全年，JPM新增了超過1,040萬個新信用卡帳戶、新開了170萬個新支票帳戶，財富管理客戶數更突破了300萬戶。
更戲劇性的一件事是，JPM在2025年底從高盛手中接收了Apple Card的整個放款組合(過渡期約24個月)。蘋果的信用卡在美國擁有龐大的用戶群，這筆交易讓摩根大通的消費信貸資產一口氣增加了一大塊。值得注意的是，JPM在接收這個組合的同時，也預先提列了22億美元的信用損失準備金*，這代表他們對這批資產的信用品質是有保留的，並不是盲目樂觀地吞下去。
*信用損失準備金（Allowance for Credit Losses）可以想像成銀行預先準備好的一筆「壞帳基金」。
銀行放款出去或者持有債券，都會產生利息收入，但這些收入並非百分之百都能收回來，總會有些借款人會倒帳、還不出錢，導致這筆利息或本金損失。銀行為了應對這種可能發生的壞帳風險，就會根據過去的經驗、目前的經濟狀況等因素，估計未來可能損失的金額，然後從自己的收入中提撥一部分錢，存入這個「信用損失準備金」的帳戶裡。
這樣做的好處是，一旦真的發生壞帳，銀行就有資金可以彌補損失，不會對財務造成太大的衝擊，也能讓帳務更清楚地反映實際的資產價值。這個準備金的充足與否，是衡量銀行財務健康的重要指標之一。
力量三：Markets業務(交易)在市場波動中越做越大
2025年是全球市場劇烈波動的一年。地緣政治緊張、關稅戰、AI泡沫疑慮輪番登場，市場的不確定性反而讓機構投資人對融資服務的需求大增。避險基金需要更多融資來對沖風險，法人機構需要更多借券來執行策略。
JPM的Markets業務全年收入成長了17%，受惠於「融資需求旺盛與強勁的客戶交易活動」。而這些融資交易，正是Prime Brokerage相關Receivable膨脹的直接原因。
力量四：收購First Republic帶來的結構性增量
2023年，矽谷銀行(SVB)倒閉引發美國地區銀行危機，美國聯邦存款保險公司(FDIC)出面安排，由JPM以競標方式接管了瀕臨倒閉的第一共和銀行（First Republic Bank）。這筆收購讓JPM一口氣承接了大量的放款組合，整個資產規模上了一個新台階，而這個效果會在財報上持續反映好幾年。
這個創新高的Receivable，到底有沒有風險？
說到這裡，這些Receivable那麼多，萬一出問題怎麼辦？我認為有風險，但要分層來看，而且不同層的風險差距非常大。
- 幾乎可以忽略不計的部分：跟證券融資、Prime Brokerage相關的Receivable。這些交易存續期極短(通常一兩天就結清），背後幾乎全部有抵押品支撐，就算對方違約，JPM可以直接處置抵押品來彌補損失。這跟一般公司像是製造業「客戶賴帳收不回來」的應收帳款風險完全不能相比。
- 有風險但已有應對措施的部分：應計利息及一般貸款相關的Receivable。這些確實有借款人違約的可能，但JPM每一季都會根據經濟展望、歷史違約率等因素，計提足夠的信用損失準備金來應對。這個準備金的充足與否，是衡量銀行財務健康的重要指標。(從前面Apple Card的例子來看，不能看出其實JPM很謹慎。)
- 需要持續關注的部分：信用卡Receivable。這一塊的風險是與一般公司的「應收帳款」最像的。如果消費者開始大規模還不起錢，JPM的信用卡壞帳就會飆升。在目前高利率、通膨壓力尚未完全消退的環境下，這一塊確實值得持續追蹤。
假設信用卡全數壞帳會如何？
2026年Q1 JPM自有信用卡放款平均餘額：2,392億美元。JPM預計要接收的Apple Card放款(仍在高盛帳上）：約200億美元，合計總曝險：約2,592億美元。
CET1資本*(普通股權益第一類資本)為2,910億美元，比率為14.3%。JPM總資產為4.9兆美元，股東權益為3,640億美元。2026年Q1單季淨利為165億美元，換算全年獲利能力約660億美元。信用卡淨核銷率約為3.4%。
*CET1資本(普通股權益第一類資本)：想像銀行是一家經營著大量金錢的「金錢商店」，為了確保這家店即使在遭遇困難時（例如很多客戶同時來領錢，或是投資賠錢）也能繼續穩穩地運作，它需要準備一筆最核心、最牢靠的「自保金」。這筆「自保金」就是所謂的「CET1資本」，它主要包含股東們投入的真實現金和公司自行累積、還未分發出去的盈利，這代表了銀行最穩固的資本基礎，有助於吸收潛在損失，維持客戶和市場的信心，也是銀行能否持續經營的重要保障。
極端情境：全數變壞帳
損失規模2,592億美元。用三種角度去看這筆損失。
- CET1資本：2,910億扣掉2,592億，剩下約318億美元，CET1比率從14.3%崩潰至約2%以下，遠低於監管底線4.5%，監管介入幾乎是必然結果。
- 股東權益：3,640億扣掉2,592億後剩約1,048億美元，股東權益縮水約71%。
- 全年獲利：相當於約3.9年的全年獲利全部歸零。
這個情境下JPM會陷入嚴重資本危機。不過這種情況在現實中幾乎不可能發生，原因有幾個層次：
- 銀行在核發信用卡時本來就有信用審核機制，會依據申請人的信用評分、收入和負債比率進行篩選，不是人人都能拿到卡。
- 即使在歷史上最嚴峻的金融危機(2008至2009年的金融海嘯)，美國整體信用卡壞帳率也只到達約10%的峰值，從來沒有接近100%。
- 信用卡違約是緩慢累積的過程，銀行有時間在惡化初期就調整授信標準、提高準備金、削減新發卡，不會毫無預警地一夕全部爆掉。
如果「全數變壞帳」，基本上代表整個美國經濟體系已經瓦解，到時候JPM的問題只是整場災難中的一個小細節。
回歸現實情況，用壞帳率分嚴重程度
- 壞帳率升至6%：年損失約156億美元。JPM年賺660億，輕鬆吸收，CET1比率大約只降約0.7至0.8個百分點，無危機。
- 壞帳率升至10%，接近2008年金融海嘯峰值：年損失約259億美元。仍在JPM年獲利660億的覆蓋範圍內，CET1比率大約降至約12.8%至13%，有壓力但安全邊際充足。
- 壞帳率升至15%，歷史從未發生：年損失約389億美元。超過單季獲利165億，但仍在全年660億的範圍內，CET1比率大約降至約12%，有明顯壓力，但距離監管底線仍有相當距離。
不過真正讓目前市場保持警戒的，是巴塞爾協定三(Basel III)新規和全球系統重要性銀行(G-SIB)附加資本*提高的可能性。目前的新版Basel III規則和G-SIB附加要求正在重新修訂，預計要求JPM在2028年前額外再準備約200億美元的資本。
這件事讓市場擔心的原因有兩個：
- 200億不是小數目，但「準備資本」不是把錢存起來那麼簡單。銀行的資本必須是自己股東的錢，要增提200億的選擇不多。要嘛少發股利、少買回股票(這會直接影響股東報酬）；要嘛就去市場增資發行新股（這會稀釋現有股東的持股比例）。兩條路都不好走。
- 資本要求越高，可以拿去放貸和投資的錢就越少，長期會壓縮獲利能力。銀行靠的是把資本「以小博大」，用少量自有資金撬動大量放貸來賺取利差。如果監管機關要求自有資金的比例越來越高，同樣的業務規模所能產生的報酬率就會被壓低。
反觀，信用卡壞帳是一個可以預測、有時間應對的風險。壞帳率從3%升到5%、再升到8%，這個過程是漸進的，銀行有時間提高準備金、調整授信標準。而且如前面計算的，就算壞帳率升到歷史峰值，JPM的獲利和資本都還夠撐。
監管要求的改變則不同。它是一個外部強制施加的新義務，不管市場好壞都必須執行，而且執行時間點是固定的，2028年之前就要到位。這對JPM的資本規劃和股東報酬都是一個確定性的壓力，沒有什麼彈性空間可以應對。
*巴塞爾協定三（Basel III）是一套由各國央行和監管機構共同制定的國際銀行業規則，目的是確保全球的大型銀行都要準備足夠的資本，避免再發生像2008年那樣的系統性金融危機。簡單說就是：全球的金融監管機構坐下來開會，決定銀行「最少要存多少本錢才能繼續做生意」。
*全球系統重要性銀行(G-SIB)是指的是那些大到「如果倒了會讓全球金融體系一起垮掉」的銀行。JPM就是其中之一，而且是規模最大、被認為風險最高的那一級。因為這些銀行太重要、太大，監管機構在一般的Basel III要求之外，還會額外要求它們多備一筆資本，這個額外的要求就叫做「G-SIB附加資本」。銀行的規模越大、業務越複雜，被要求的附加比率就越高。
要如何判斷銀行整體健康的程度？
銀行的健康程度沒辦法靠單一數字判斷，但可以用四個層次依序檢查，每一層都在篩掉不同類型的問題。
這四層的順序邏輯：先確認不會死、再確認不會突然垮、再確認資產沒有在腐爛、最後才問值不值得投資。前三層是在篩掉地雷，第四層才是在找值得長期持有的標的，順序搞反了很容易被表面亮眼的獲利數字迷惑，忽略了底層已經累積的風險。
（銀行財報通常比一般公司的財報還要多頁，像是JPM和BAC的財報都是上百頁。所以這章節的最後，我有整理我常用的AI指令來幫助我查詢銀行財報，可以直接下載使用）
第一層看資本充足性，主要指標是CET1比率
這是最根本的生存問題，銀行自己口袋裡有多少本錢可以在虧損發生時撐住局面。這一層要先看是因為資本不足的銀行，後面三層看了也沒有意義，隨時可能因為一個突發事件就被監管機關接管或強制增資。CET1比率明顯低於監管要求的銀行，直接跳過。
每一家美國上市銀行每季都會發布「Earnings Release」（季度業績新聞稿），裡面一定會有CET1比率。直接去各家銀行的投資人關係網站（Investor Relations）找就可以。
如果想要了解美國各個銀行的監管門檻可以去看FED每年第三季公布的「大型銀行資本要求(Large Bank Capital Requirements)」報告。以JPM為例，在2025年第三季被要求的CET1比率是11.5%。
第二層看流動性風險，主要指標是流動性覆蓋率（Liquidity Coverage Ratio，LCR）
一家銀行就算資本充足、放款品質良好，仍然可能因為短時間內大量客戶同時提款而垮掉。2023年矽谷銀行的倒閉就是這個原因，它的信用資產本身並不差，但流動性不夠應付擠兌。這一層放在第二，是因為流動性危機的爆發速度極快，往往在幾天內就能讓一家銀行失去償付能力，必須在確認資本充足之後立刻確認流動性無虞。
