GLP-1/GIP 帝國的擴張與壓力測試....
憑藉「減重神藥」站上巔峰的禮來（Eli Lilly），此刻正與時間賽跑，試圖把當前的爆發力，轉化為可以長跑十年的持久戰力與管線韌性。
今年第三季度，禮來交出了一份驚豔的成績單：營收年增 54%，達到 176 億美元；其中 替爾泊肽 tirzepatide（Zepbound／Mounjaro） 單季銷售額突破 100 億美元，前三季累計收入已達 248 億美元。這款藥物被市場視為新一代「藥王」的最有力候選者，已超越默沙東（Merck & Co.）的 帕博利珠單抗 pembrolizumab（Keytruda） 的指標性地位。
截至 11 月 12 日，禮來股價上漲至每股破千 美元，正朝創紀錄的收盤高點邁進。
值得注意的是，就在上週五，因與美國政府就藥價議題達成協議、調降熱門 GLP-1 產品 Zepbound／Mounjaro（tirzepatide） 的價格，股價曾一度收跌 1.4%。但周一不僅完全收復失地，還在多重催化下強勢走高——最關鍵的推手，是禮來正以前所未有的頻率展開併購與合作，意在用「交易 + 研發 + 產能」三位一體的方式，鞏固領先。
從年初至今，禮來已宣布超過 35 億美元 的收購與授權案，標的橫跨腫瘤療法、眼科基因治療與代謝疾病。同時，禮來與 輝達 NVIDIA 合作，打造全球製藥業首個專屬 AI 超級計算機；並延長與 Insilico Medicine（英矽智能） 的 AI 藥物研發合作。這些動作背後，反映出禮來對未來的深度焦慮與策略佈局：當爆紅帶來海量現金與估值，也同時把公司推上更陡峭的成長曲線與更嚴苛的比較基期。
01｜多線出擊
2025 年，禮來在交易市場異常活躍。僅 11 月第一週，就宣布了兩筆合計近 17 億美元 的合作協議。
11 月 10 日，禮來與基因療法公司 MeiraGTx 簽署總額 4.75 億美元 的授權協議，納入一款針對超罕見眼疾 萊伯氏先天性黑蒙 4 型（LCA4） 的基因療法資產，並獲得新型玻璃體衣殼、AI 生成啟動子與專利核糖開關等平台技術。這是禮來延展至眼科序列的又一槓桿——副總裁 Andrew Adams 在新聞稿中把眼科定義為公司的「新興關注方向」。對照國際對手，羅氏／Spark 與 諾華 在眼科基因療法也持續深耕；日本的 Astellas 近年同樣強化視覺與基因治療佈局，顯示此領域已成跨國藥廠的競逐高地。
一個月前，禮來以最高 2.62 億美元 收購 Adverum Biotechnologies，取得其處於 III 期 的 AAV 基因療法 IXO-vec，用於濕性老年黃斑部病變（wAMD）。若臨床轉譯順利，這類一次性基因療法有望重塑治療范式，向「功能性治癒」更近一步（當然也伴隨醫療支付與遺傳毒理監測的全新挑戰）。
視線轉向代謝疾病，11 月 8 日，禮來與 SanegeneBio 達成高達 12 億美元 的合作，共同開發 RNAi（RNA 介導基因沉 silencing）療法。SanegeneBio 強調其皮下注射、長效化的設計目標，期望達到「每年兩針」的依從性優勢。把版圖放大到全球，Alnylam（美）、Silence Therapeutics（英） 等 RNAi 領軍企業也在代謝／心血管領域積極前進；禮來選擇與 RNAi 平台協同，意味其不僅追求 GLP-1/GIP 軸線的延伸，也押注「路徑多樣化」帶來的風險對沖。
回顧今年較早時點：
- 6 月：以最高 13 億美元 併入 Verve Therapeutics 的基因編輯合作與股權，補強心血管（如 PCSK9／ANGPTL3）的一次性長效治療敘事；
- 5 月：斥資 10 億美元 收購 SiteOne Therapeutics，取得中期研發的 Nav1.8 阻斷劑（非阿片止痛賽道的差異化賭注）；
- 2 月：收購 Organovo 旗下 FXR 專案，拿下口服 FXR314（FXR agonist）在腸胃免疫與代謝炎症適應症的佈局；
- 年初：與 Scorpion Therapeutics 展開 25 億美元 規模合作，聚焦 PI3Kα 等腫瘤標的的選擇性與安全窗。
戰略合作層面，最受矚目的莫過於 輝達 NVIDIA 的「AI 超級工廠」：採用 DGX B300 系統，規劃 12 月 完成建置、明年 1 月 上線。禮來資深副總裁／CIO Diogo Rau 形容這是一台「真正新穎的科學儀器」，如同巨型顯微鏡，能把模型從資料攝取、訓練到推理生成全鏈條串起來。與此同時，禮來也延長與 Insilico Medicine 的合作（其 Pharma.AI 平台覆蓋靶點發現到先導分子優化），總額高達 1 億美元。放眼業界，AstraZeneca、Sanofi、Roche 也都擴大 AI 藥研聯盟，而在生產外部化上，Samsung Biologics（韓）、Lonza（瑞） 等 CDMO 的產能與品質體系，將成為 GLP-1 類產品放量的「現實解」。
禮來 2025 年度交易案彙整
02｜與時間賽跑
這一切戰略野心的底座只有兩個字：現金。
依據最新財報，禮來在 2025 年 1–9 月 的營收高達 458.87 億美元，一舉問鼎全球製藥榜單首位。從 2019 年仍徘徊在第 10 名，到去年重返前 10，如今的躍升，背後最關鍵動能來自 GLP-1 賽道的成功——充沛現金讓禮來能在短期壓力可控的情況下，做出更大膽的長期投資。
但福兮禍依。公司四大核心事業群——心臟代謝健康、腫瘤、免疫、神經科學——分別貢獻 337.29 億／67.69 億／37.06 億／9.32 億美元。心臟代謝板塊「一騎絕塵」，單一板塊便佔總營收七成以上；腫瘤＋免疫＋神經三者加總也難比其半。這使營收結構呈現「一條腿走路」的風險輪廓。
其中，tirzepatide（Zepbound／Mounjaro） 在 2025 年前三季 即創下 248.37 億美元 的驚人戰績，已被市場視為超越 pembrolizumab（Keytruda） 的「新藥王」接班人。在美國，禮來 GLP-1 產品的處方量占比達 57.9%，領先 Novo Nordisk 的 semaglutide（Wegovy／Rybelsus） 的 41.7%。然而，第二大支柱、乳癌用藥 阿貝西利 abemaciclib（Verzenio） 的前三季營收 41.18 億美元，與 tirzepatide 規模差距巨大。更嚴峻的是，GLP-1／GIP 賽道已有 179 條以上 在研管線湧入，競爭白熱化；近期 輝瑞 Pfizer 也透過併購 Metsera 重新入場，與 禮來、諾和諾德 Novo Nordisk、安進 Amgen（AMG 133／maridebart cafraglutide）、勃林格殷格翰／Zealand（survodutide） 等形成多極競逐。
值得一提的是，在禮來與 SanegeneBio（RNAi） 合作之際，Novo 於公開競價中爭奪 Metsera 不成，最終由 Pfizer 以 約 100 億美元 奪標。這場高調收購戰一度引發多起訴訟並驚動 美國聯邦貿易委員會（FTC），如今暫告一段落，也宣示第二梯次玩家的補位速度。
更大的時鐘來自 專利到期。tirzepatide 的核心專利 2032 年 到期，屆時仿製品壓力將直指核心現金流。傳統藥研的高投入、長週期、低成功率，是所有巨頭共同面對的現實；禮來必須在專利懸崖到來之前，培育出複數個能承接規模的成長引擎。同時，美國 Medicare 價格談判（MFP）、歐洲 HTA／NICE／G-BA 的藥價機制，以及各國給付門檻，也將深刻影響 GLP-1 的長期量價結構。
全球注射型同類管線（GLP-1 / GIP / GCGR / Amylin 與複方
03｜緊握致富密碼
禮來把下注集中在代謝疾病，打造一個按需求層次分級的治療矩陣：從長效注射到便利口服、從單靶到雙／三靶，甚至與 胰澱素（amylin） 路徑疊加，形成「療效 × 依從性 × 成本」的多維佈局。
口服便利性是攻堅重點。雖然口服 GLP-1 小分子 orforglipron 在肥胖適應症 III 期 中，72 週平均減重 12.4% 的數據曾引發市場爭議，禮來看重的，是口服小分子在成本結構與可及性上的結構性優勢——可望降低供應鏈瓶頸，支撐更大人群的治療覆蓋。
全球口服路線（小分子 GLP-1 與其他口服機制）
在第二型糖尿病頭對頭研究中，orforglipron 顯示優於口服司美格魯肽 oral semaglutide（Rybelsus） 的降糖與減重效果：HbA1c 降幅 2.2%（對比口服 semaglutide 的 1.4%），減重亦更優。禮來規劃於 2025 年 提交其肥胖適應症的上市申請（以口服劑型補齊依從性與產能擴充的雙重優勢）。
在新適應症拓展上，圍繞 orforglipron 的臨床亦已啟動 高血壓、骨關節炎疼痛 等 III 期 試驗——這些皆是肥胖人群高發、但治療選擇相對貧乏的場景，若證實有效，將大幅擴張可服務市場（TAM）。
同時，胰澱素類似物 Eloralintide 在 II 期 顯示潛力：48 週 高劑量組平均減重 20.1%。禮來已宣布將啟動 III 期。作用機轉上，Eloralintide 為每週一次的胰澱素受體激動劑，理論上可與 GLP-1／GIP 協同，改善飽腹與胃排空，進一步提升體重控制的「質與量」。
另一邊，GLP-1R／GIPR／GCGR 三重激動劑 retatrutide 已完成 III 期 研究，數據備受期待；基於 II 期 的先前訊號，市場普遍預期其在體重下降幅度與代謝多面向獲益上，有望實現新一輪天花板上調（但也需平衡胃腸不良反應與肌肉量維持等長期議題）。
綜上，後兩款針對肥胖症患者的新藥，機轉各異：
- Eloralintide：週用胰澱素受體激動劑（amylin 路徑），著眼「食慾／胃排空」調控；
- retatrutide：三靶荷爾蒙受體激動劑，指向更強體重下降與代謝整體改善。
這條多管齊下的矩陣，將決定禮來能否把 GLP-1 的先發優勢，轉化為長期壟斷力。
來自 Leerink Partners 的分析指出，禮來的每條新線都在「鞏固產業領導地位」。依公司測算，美國的保險／健保協議可望新增 4,000 萬 潛在肥胖症可及人群，遠高於目前約 850 萬 的處方治療族群；若採取「以價換量」策略，結合口服與長效注射的產品梯度與產能擴張，禮來具備打開新一輪成長曲線的條件。
除了代謝主軸，禮來也在腫瘤、神經科學、心血管、眼科等多個潛力領域擴張。透過併購，可以快速引入接近商業化或具顛覆潛力的資產，進一步降低對單一賽道的依賴。資本市場反饋強勁——股價持續創新高，Leerink Partners 亦將評級由「與大市持平」上調至「跑贏大盤」，目標價從 886 美元 大幅上調至 1,104 美元。
後記｜三個關鍵觀察點
- 量價與支付：美國 MFP／Medicare 談判、歐洲 HTA 評估以及各國給付門檻，將深刻影響 GLP-1 類藥的長期定價權；禮來近期與政府就 Zepbound／Mounjaro（tirzepatide） 的價格協議，便是「以價換量」策略的前哨戰。
- 產能與供應鏈：從肽類製程到注射裝置的擴產，除了內部擴建，也需倚賴 Samsung Biologics（韓）、Lonza（瑞） 等 CDMO 的交付能力；任何瓶頸都可能成為銷量上限的硬約束。
- 管線風險對沖：orforglipron（口服）、retatrutide（三靶）、Eloralintide（amylin）與 RNAi 合作，以及在眼科／腫瘤／神經等多元資產的「拼圖」，將決定禮來能否在 2032 年 專利懸崖前後，順利完成從單核驅動到多核驅動的轉身。
參考資料：
- 各公司官網＆公開資料
- Eli Lilly Stock on Pace for a New High. The Zepbound Maker Just Got a Big Upgrade；barron
- Lilly’s Amylin Agonist Headed to Phase III After Eliciting up to 20% Weight Loss；biospace
- White House Strikes GLP-1 Pricing Deal With Lilly, Novo；biospace
- Lilly Doubles Down on Eye Diseases, Adding to BD Spree；biospace
