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今日亞洲收盤Nikkei -135bps, TAIEX -90bps, HSI -214bps, CSI 300 +38bps , KOSPI -100bps。我們將從Narrative & Charts ＞ News & Reports
Narrative & Charts
半導體股以及軟體股部位皆持續擁擠，前者是多頭擁擠，後者則是空頭擁擠。而我們先前提到軟體在極度擁擠的空頭中，短時間內出現反彈似乎也不是太匪夷所思的一件事，而週四似乎就是大規模平倉事件的其中之一。進一步做討論我們認為廣泛的軟體股對於未來仍有許多待解之謎，同時Semianalysis在X上也發文表示 : (目前 GitHub 上 4% 的公開 commits 是由 Claude Code 撰寫的。按照目前的 trajectory 發展軌跡，我們相信到 2026 年底，Claude Code 將佔每日所有 commits 的 20% 以上。就在你一眨眼的工夫，AI 已經吞噬了整個軟體開發領域。)，我們並不否認軟體股仍有其優勢以及護城河(我們也已經看到很多CEO出來解釋其公司與眾不同的地方)，這裡我們就不花大量時間談論，但是我們想表明的是估值修復往往是需要時間的，而一旦市場對於軟體股的遠期成長曲線抱有疑慮，我們就很難用過往歷史的平均估值來評估，尤其是普遍軟體股在過往交易時，市場幾乎是付出極高的溢價來購買其護城河。
回到近期情緒面，在我們經歷一連串事件後(Claude code -> Clawd bot -> Citrini research)，市場短期負面情緒似乎已經達到極端值，我們甚至開始觀察到一些軟體股在開出平庸無奇的財報後開始出現反彈(比如 : CRM、WDAY、INTU)，而同時NVDA卻在開出非常好的財報後兩日經歷了將近10%的回檔(這裡我們仍持有小部位以應對3月初的 MS TMT大會以及3月中的GTC大會)。回到近期疲軟的軟體股以及通訊類股，我們開始觀察到一些現象，週一IGV仍在創低時，然而許多軟體股以及通訊類股卻並未再出現創低的情況，反而是築底緩步走升(市場似乎持續不青睞高估值軟體股，SNOW在開出優異財報後仍相對承壓)，這裡我們更偏好NFLX/SPOT/APP/TTWO這一類優質股。確實我們並不認為軟體股以及通訊類股的估值能夠運速恢復到過往，但同時我們也認為短期內極端負面的情緒似乎已經達到頂峰，而像NFLX/SPOT這一類資產負債表穩健以及APP/TTWO接下來具有強勁催化劑的標的，似乎更具有吸引力。
而我們確實持續看好半導體股(檢測封裝設備/光通訊/記憶體)的中長期發展，但短期內部位似乎有點太擁擠了(韓國 & 台灣皆是半導體為主的國家)。
US Fundamental L/S Gross leverage 4 週來首次上升 +1.1 個百分點（本月迄今 MTD 仍下降 -5.8 個百分點）至 222.4%（一年期第 93 百分位），而Net leverage下降 -1.1 個百分點至 54.3%（一年期第 74 百分位），整體HFs部位仍中性偏擁擠。這裡我們仍在觀察以伊戰爭所造成的影響有多大，尤其是油價的部分，戰爭初期勢必會因市場情緒影響而推升油價，若持續的大規模襲擊造成更嚴重的港灣封閉進使油價快速上漲(即便沒有大規模港灣封閉，戰爭若持續打下去，油價也會因市場情緒而持續位於高位)，則有通膨再起的風險存在，屆時則會打亂FED原先下半年逐季降息的降息預期，甚至嚴重一點有望演變成升息劇本，後續需觀察戰爭如何演變以及是否演變成更大規模的軍事行動，若有我們也將削減部位以應對整體通膨的不確定性，截至上週五我們仍維持90%的部位(由於戰爭情勢幾乎時時在改變，我們基本上沒有辦法做精準預測，我們會利用技術面輔助做為參考指標進行調整，若SPX 20T回落至120T以下屆時我們將會有更大的部位調整)。
以下為GS針對油價的一些量化數據 : 根據週末零售產品 15% 的漲幅，高盛估計原油市場已計入 $18/bbl 的即時風險溢價，此水準相當於定價全球每日 230 萬桶供應中斷達一年。在排除風險溢價的合理價值（Fair Value）測算上，若發生伊朗單方面每日 100 萬桶（約佔其出口一半）的供應中斷達 12 個月，將推升合理油價 $8/bbl 。
霍爾木茲海峽航運中斷：雖然隨著風險溢價的上升，實際價格影響可能變得更加極端，但我們接下來估計，在霍爾木茲海峽石油運輸中斷一個月的情況下，石油公允價值的可能影響如下：
- +$15：若沒有抵銷措施（如利用備用管道產能、釋放戰略石油儲備），完全關閉一個月。
- +$12：如果所有估計的 4 百萬桶/日閒置管道產能全部啟用，完全關閉一個月。
- +$10：如果所有閒置管道產能全部啟用，且全球 SPR 以 2 百萬桶/日的速度釋放一個月，完全關閉。
- +$4：如果所有閒置管道產能全部啟用，部分關閉 50% 一個月。
- +$1：如果所有閒置管道產能全部啟用，部分關閉 25% 一個月。
是的，我確實認為這屬於極端風險了，同時讓我們知道荷姆茲海峽若真的封鎖對於石油運輸量的衝擊該有多大，也不確定面臨期中選舉的川普願意讓這場戰役持續多久。最後放上一張地緣政治與重大歷史事件後的標普500指數表現。
News & Reports
沙烏地阿拉伯與俄羅斯等 8 個 OPEC+ 成員國於 3/1 召開線上會議，決議自4月起逐步解除165萬桶自願減產，將自 2026 年 4 月起逐步恢復產能，首波增產20.6萬桶/日 - OPEC
NFLX/PSKY/WBD：NFLX退出收購消除 Deal Overhang；PSKY 承接高槓桿資產確認三贏格局 – Bernstein
隨著 WBD 認定 PSKY 每股 31 美元全現金（附帶融資擔保、70 億美元 termination fee 及 9 月啟動的 ticking fee）的報價更優，NFLX 迅速退出收購，徹底消除市場擔憂的 deal overhang，預期資金焦點將重返其 PxQxM 基本面，配合 25Q4 數據驗證的內容參與度提升、擺脫監管束縛後的提價空間，以及利潤率指引上調帶動的 EPS 成長，股價估值有望修復至 900 美元之上，長線則聚焦其逾 700 億美元 capital envelope 在 AI 與廣告業務的資本配置；反觀 PSKY 雖贏得競標，但預估 26 年底合併後將扛下近 1,000 億美元債務與逾 6 倍槓桿，其 FCF 將被迫大量轉向利息支出與 de-levering，重演 WBD 過去三年的資產負債表困境，此舉不僅大幅限制 PSKY 短期的進攻能力，也實質上為 NFLX 創造了拓寬內容品類與加速全球化佈局的戰略空窗期。
Netflix：廣告業務加速與AI風險絕緣體質支撐成長能見度，JPMorgan上調評級
JPMorgan結束限制期後將評等自中立升至優於大盤，目標價微調至120美元（前124美元），認為Netflix具備健康有機成長動能（內容、全球用戶、定價能力），且廣告 tier仍處早期變現階段（2026年預期翻倍至約30億美元），同時預估2026年operating margin 32% 與FCF 110億美元，年增16%，並預期2025-2028年營收/營利/EPS/FCF CAGR分別達12%/21%/24%/22%。Netflix商業模式受AI disruption風險絕緣—AI將驅動內容發現與個人化、廣告解決方案優化、長期降低製作成本，而敘事能力與人才仍為核心moat；觀看時數雖僅溫和成長，但原創內容觀看時數下半年加速至+9%，且2026年content slate強勁。預期今年中或下半年美國可能調漲價格，2026年營收指引高標13%成長已在反映部分定價效應。基於規模、串流領導地位、三年雙位數成長與訂閱模式防禦性，支持其premium valuation（以30x 2027E GAAP EPS 4.01美元估值）。
OpenAI : 宣布與美國國防部（DoW）達成協議，將其模型部署於國防部的機敏網路中。(懂得如何趁虛而入哈)
NVDA/COHR : NVIDIA 將向 Coherent 進行 20 億美元的股權投資，並簽訂數十億美元的非獨家採購承諾，以換取未來先進雷射與光學網路產品的產能與存取權。此資金將用於支持 Coherent 擴張其美國本土製造能力及深化研發。 – Nvidia Newsroom
NVDA/LITE : NVIDIA 將向 Lumentum 進行 20 億美元的股權投資，並簽訂數十億美元的非獨家採購承諾，以確保未來先進雷射元件的產能存取權。此資金將用於支持 Lumentum 在美國興建新廠、擴張製造能力及深化研發。 – Nvidia Newsroom
NVDA/OpenAI : WSJ報導Nvidia計劃推出專用推理晶片系統，整合Groq技術並獲OpenAI為主要客戶 - WSJ
Nvidia計劃於下月在GTC大會上發表針對AI「推理」需求設計的新系統，該平台將整合Groq所設計的LPU晶片架構。OpenAI已同意成為此新處理器的最大客戶之一，其於上週宣佈的300億美元輝達投資即為換取專用推理算力的一部分。
AMZN：AWS & OpenAI合作協議擴增100億美元，確立長期容量承諾與獲利上修空間 - MS
Morgan Stanley基於雙方擴大合作（將原7年380億美元擴增100億至8年約1380億，包含Amazon對OpenAI約50億美元Capex投入—150億 upfront、350億 contingent，以及OpenAI相對應對Trainium3/4約2GW的容量consumption commitment），此結構除確立長期demand visibility外，亦提供incremental math upside（帶動分析師將AWS 26/27年growth上修至29%/32%），且透過OpenAI模型整合至Bedrock、AWS作為獨家cloud provider for Frontier platform，以及custom models賦能Amazon應用，進一步鞏固其multi-model positioning與durability敘事，重申OW rating。
AMZN : 阿聯酋資料中心因外力攻擊起火導致服務中斷 – Reuters
AWS位於阿拉伯聯合大公國的資料中心於3/1遭到不明物體擊中並引發火災，迫使當地政府切斷兩個資料中心集群的電力，導致AWS在阿聯酋及巴林的雲端服務自3/2起中斷。AWS 狀態頁面顯示，全面恢復預計仍需數小時。此事件發生同日，伊朗向海灣國家發射無人機與飛彈，以報復美以對其最高領袖的襲擊。若證實為軍事攻擊，將是首次有美國大型科技公司資料中心因軍事行動而離線，可能引發市場對科技巨頭在區域擴張速度與地緣政治風險的重新評估。
AMD : 第三個GW級客戶浮現，CPU展望上修；MI450將於2H26啟動出貨，能見度延伸至2027年，但供應鏈風險需關注 – UBS
管理層暗示除了已公佈的OpenAI與META（6GW並非完全增量，但分析師日未全數反映）之外，將出現第三個GW-scale客戶（UBS認為最可能是MSFT）；對於市場擔憂warrant + 10% equity將成為GW級合作的必要條件，公司反駁此為針對LLM模型建構者的特殊交易，且認為此結構長期具增厚效果並能加速市佔提升。CPU業務展望亦轉趨樂觀，原先 Analyst Day 預估的18% 5yr market CAGR，現在看到來自units與ASP的雙重 upside，主因單核ASP Trend從原先預期的被core count增加所抵銷轉為持平，且企業端如Nutanix的agentic use cases帶來動能。MI450出貨時程明確化：OpenAI略早於META，均於C2H26開始ramp；但公司警示C2027出貨達3GW的風險來自powered shell availability，而非矽本身。PC市場方面，1Q雖強但2Q動能將受memory pricing headwind影響減速，預期全年units decline MSD。OpEx因三個GPU program同時tape-out導致C2025高於預期，C2026開始預期將展現leverage。
NVDA：市場過度聚焦短期疑慮(市占率/永續性)之際，供應鏈指標指向至少2028年多年度成長；以18x CY27 EPS重新列為首選 – MS
儘管近期財報強勁但股價表現不佳，反映市場對其市占率(預期CY26因基期與供應限制將略降1-2%至~83%)與成長永續性的擔憂，惟來自hyperscaler的能見度極高(如對記憶體供應商下達3年訂單且預付100% 2028年營收)，與供應鏈全球檢查一致指向零組件採購增長至2028年；同時，前沿模型開發者對2029年數百GW算力的需求(對比目前約30GW)雖不切實際，但凸顯供需缺口每日以個位數增長，將支撐健康的投資循環；管理層於GTC大會將展示包含Rubin (2H26出貨)的4年藍圖並整合Groq IP，有望重拾市場對其領先地位的信心，雖面臨AI處理器供給緊張緩解可能轉向關注其他瓶頸(如記憶體、功率)，但預期將重演類似CY24的市占率再加速；上修FY27 EPS預估至10.05美元。
Anthropic : WSJ報導美軍在禁令生效後仍於中東行動中使用Claude - WSJ
川普總統於週五下令聯邦機構停止與Anthropic合作，並將該公司列為安全威脅。然而，據知情人士證實，在禁令發布數小時後，美國中央司令部對伊朗發動的大規模空襲行動中，仍使用了Anthropic的Claude AI工具進行情報評估、目標識別及模擬作戰場景。
在Anthropic 與美國國防部(DoD)的爭端後，Claude 已經躍升至 iPhone App Store下載量第一名，然後就…
CoreWeave：市場過度聚焦資本支出驅動的虧損，忽略Backlog成長與執行力的轉折意義；交付速度成為新差異化因子 - H.C. Wainwright
FY25營收51.3億美元（年增168%），4Q單季15.7億美元（季增15.2%），儘管4Q淨虧損擴大至4.52億美元（vs 3Q 1.1億美元），主因積極的資本支出82億美元（季增332%）用於交付260MW已供電容量（佔年底總容量850MW之31%），然市場低估其Backlog成長力道（總Backlog達668億美元，剩餘履約義務607億美元，皆高於3Q），反映需求仍極度強勁；同時資料中心足跡快速擴張至43個站點（全年新增11站點貢獻490MW已供電容量），技術堆疊演進亦有助於支撐更高毛利的軟體與服務營收，重申買入評等與180美元目標價。
TWLO：TD Cowen基於AI/語音應用拐點與估值吸引力，將評級升至Buy - TD Cowen
TD Cowen認為TWLO作為AI驅動B2C用戶互動（訊息與語音）的核心基礎設施，其具規模的電信級底層架構、按用量計價模式（低seat count風險）及GTM效率改善使其處於結構性有利位置，而AI將成為人機與代理間互動的用量成長動能（目前已有約10k+家公司在其CPaaS平台上開發）；特別強調語音業務（佔營收~12%）是關鍵催化劑，受惠於Voice AI新創客戶的強勁拉貨（4Q24 YoY >60%）帶動整體語音增長達high-teens，並預期企業端採用將在2H26出現顯著拐點；基於估值約14倍EV/CY27E FCF（低於同業平均約17倍），隨著公司實現beat-and-raise與mid/high-teens的EBIT增長，評價具向上重估空間，目標價上調至$160。
CRWD：Piper Sandler將CRWD升至Overweight (目標價$520)，主因其股價YTD已修正21%，反映security領域瀰漫的AI-driven bear cases - Piper Sandler
Piper Sandler認為此一跌勢過度反應，考量其作為best-in-class安全平台具備持久的創新與執行紀錄；雖valuation仍較同業呈現premium，但基於未來潛在機會規模與其兌現能力足以合理化此溢價，預期當資金重新回流security板塊時，市場將優先轉向此類領導者。
MU：UBS近期渠道調查顯示DRAM與NAND報價將進一步走強，短缺狀況可能持續至2027年甚至2028年，尤其以DRAM最為嚴峻
UBS指出GPU需求仍具上行空間，但記憶體供給端面臨晶圓廠產能限制、設備交期拉長以及製程工程師短缺等結構性瓶頸，導致多數新增產能被迫優先配置給HBM，進而延長DDR5與NAND的供需吃緊狀態；在此背景下，UBS大幅上修MU獲利預測，目前估算C2026年EPS約$60（遠高於市場共識~$40）、C2027年更將逼近$85（vs. 市場共識~$48），並強調公司正利用當前市場緊缺環境與客戶簽訂長期供貨協議，雖可能部分犧牲短期現貨價上漲空間，但將換取更穩定的營收與獲利能見度。
Memory/NAND : 群聯電子已正式通知客戶，將修訂付款條款，未來訂單將轉向預付或早期付款模式 – Digitimes
群聯表示，新的付款結構雖不影響出貨意願，但將根據付款條件決定分配優先級，目前多位客戶已理解並接受此調整。此外，管理層在公告中指出，AI 基礎設施需求推升 NAND 供給緊繃，上游供應商已普遍要求縮短帳期或全額預付，SanDisk 此前亦要求客戶以現金預付鎖定 1-3 年供應。
Samsung : 晶圓代工業務設定量產目標，預計於 2026 年 Q4 轉虧為盈 - etnews
三星電子 DS 部門已將晶圓代工業務的損益兩平目標提前至 2026 Q4，較原先設定的 2027 年時程提前長達一年。此目標基於目前已與無晶圓廠客戶簽訂的製造合約所估算出的營收與營業利潤；內部目前以達成獲利為優先，而非市占率。
Smartphone：Jefferies警示記憶體通膨將導致2026年手機下行週期加劇 - Jefferies
基於DRAM(1Q26季增70%/年增151%)與NAND(季增80%/年增360%)報價漲幅遠超預期，Jefferies大幅下修2026年全球智慧型手機出貨量預估至8.67億支(由原先-12%加深至-31%的年減幅度)，預期混合ASP將因此上漲約13%；各品牌影響不一，雖Apple可透過價格轉嫁使出貨僅下滑~4.2%，三星出貨恐衰退55%，小米則以ASP提升31%部分抵銷銷量衝擊，但整體中國安卓陣營OEM廠商壓力最鉅；分析師認為三星與Apple具備供應保障與規模優勢，而小型OEM廠恐面臨產品線退場或虧損，預期庫存修正與利潤率侵蝕將驅動產業出現比預期更劇烈的下行。
TSLA : 二月法國與挪威市占率上升，丹麥下滑 - Reuters
Tesla 二月份在法國新車註冊量年增 55%，在挪威年增 32%，但於丹麥則年減 18%。此為歐洲主要市場最早公布的二月電動車銷售數據。儘管法國與挪威市場呈現增長， Tesla在歐盟、英國及歐洲自由貿易協會的市占率已從 2023 年的 2.9% 高點持續下滑，今年一月僅 0.8%。去年歐洲銷量年減 27% 後，公司已於去年底在美歐推出 Model Y 與 Model 3 的廉價版本，本次部分市場的銷量反彈可能反映新款車型開始交付的初期效應。
SpaceX : Bloomberg報導最快3月秘密提交IPO申請，目標估值逾1.75兆美元 - Bloomberg
SpaceX計劃最快於3月向SEC秘密提交IPO註冊草案，目標於6月掛牌上市。該公司尋求超過1.75兆美元估值，並可能募資高達500億美元，若達成將超越Saudi Aramco 2019年290億美元的紀錄，成為史上最大規模IPO。
中芯國際/長鑫存儲/長江存儲 : 美國 FAR 委員會擬修訂採購規則，限制政府機構使用中國晶圓代工及記憶體產品
美國 FAR 委員會於 2/17 發布擬議規則制定通知，提議修訂《聯邦採購規則》，禁止行政機關採購或取得任何含有中芯國際、長鑫存儲、長江存儲及其關係企業所設計、生產之半導體的電子產品、零件或服務。該禁令同時適用於「關鍵系統」之採購，目前公眾評論期開放至 2026 年 4 月 20 日。
