Executive Summary
結論先行：當前處於「記憶體史上最強上行循環」，但這次與過往不同——它是 AI 結構性需求 引發的供給轉移，而非單純庫存週期。HBM 用掉 3 倍標準 DRAM 的晶圓產能，迫使三巨頭把產能從 commodity DRAM/NAND 移走，造成 DDR4/DDR5/eSSD 全面缺貨，2026 年 DRAM 平均售價預估上漲 47%，全產業 capacity 已售罄至 2026 年底。
贏家排序 (依風險調整後機會)：
- SK Hynix (000660.KS) — HBM 王者，53% HBM 市佔，與 TSMC 結為 base die 同盟，Q1 2026 營業利益率 71.5%，FY2026 仍處「sold-out」狀態。
- Micron (MU) — 純血美商，HBM 從第三衝刺到逼近 Samsung；2026 全年 HBM 已預售完畢，FY2026 Q1 營收 $13.6B (+57% YoY)，毛利率 56.8%。
- Samsung Electronics (005930.KS) — DRAM 重新奪回 #1 (Q4 2025 達 36.6%)，HBM4 反攻啟動，但仍卡在 NVIDIA 的 HBM3E 認證瓶頸；估值最便宜。
- SanDisk (SNDK) — 2025/2 從 WDC 分拆後股價漲 3,314%，FY26 Q3 營收 $5.95B、毛利率 78.4%，但已 priced in 多數 upside，需小心 NAND 循環反轉。
- Kioxia (285A.T) — 2024/12 IPO 後表現穩定，純 NAND 玩家，與 SanDisk 共用 Flash Ventures JV；資料中心曝險最高的純 NAND 玩家。
主要風險：(a) 中國 CXMT/YMTC 加速產能擴張，2027 後可能引爆 commodity DRAM/NAND 殺價；(b) HBM 在 2027-28 出現產能過剩；(c) AI capex 不如預期。
圖 1：全球記憶體產業鏈全景。中游五大 IDM 為本研究主體，上游被 ASML/Lam/AMAT/TEL/BESI/ASMPT 寡占，下游由 NVIDIA + Hyperscaler 主導需求。注意 SK Hynix-TSMC HBM4 base die 同盟與 Kioxia-SanDisk Flash Ventures JV 兩條虛線關係。
1. 各公司做的記憶體種類
記憶體可分三大類，本研究主體在五大廠的覆蓋如下表：
公司 | DRAM | HBM | NAND Flash | NOR/特殊 | 主要產品線特徵 |
Samsung | #1 | #2 | #1 | — | 全產品線，唯一同 時做 DRAM+NAN D+HBM+Foundry 的 IDM |
SK Hynix | #1-2 | #1 | #2 (含 Solidigm) | — | HBM 最深技術積 累；2021 併 Intel NAND 後成為 NAND #2 |
Micron (MU) | #3 | #3 | #4 | LP/GDDR | 唯一美商 IDM；LPDDR for server (LP SOCAMM2) 領先 |
Kioxia | — | — | #3 | — | 純 NAND；NAND flash 發明者；BiCS 3D NAND |
2026-05-08 第 2 頁 本研究僅供學術參考，非投資建議
矽島透鏡 SILICON LENS — 投資研究 記憶體產業全景報告 2026
公司 | DRAM | HBM | NAND Flash | NOR/特殊 | 主要產品線特徵 |
SanDisk | — | — | #5 | — | 純 NAND；與 Kioxia 共用 Flash Ventures 晶圓廠 |
CXMT (中) | #4 | (HBM3 樣品) | — | — | 中國 DRAM 國家隊，2026 IPO 估值 $42B |
YMTC (中) | (試水) | — | ~13% 出貨 | — | 中國 NAND 國家 隊，270-layer Xtacking |
Nanya (台) | specialty | — | — | — | 台灣 DRAM 唯一上市，4Q24 營收 $203M |
Winbond (台) | specialty | — | 利基 | NOR | 高雄 KH fab 從 25nm 升 20nm |
Macronix (台) | — | — | (3D NAND 自家) | NOR/eMMC | 在大廠退出 legacy 後變黑馬，2026 股價漲 149% |
核心觀念：
DRAM = 工作記憶體，揮發性，速度快，被 CPU/GPU 直接訪問
HBM = 高頻寬記憶體，本質是 疊起來的 DRAM，加 TSV (Through-Silicon-Via) 與 base die 整合，專供 AI 加速器
NAND = 儲存裝置 (SSD)，非揮發性，速度較慢但容量大
NOR/eMMC = 嵌入式利基，車用/工業最後堡壘
2. 記憶體種類佔公司業務佔比 (2022-2026E)
關鍵觀察
Samsung Memory：DRAM (含 HBM) 從 2022 的 62% 升至 2026E 72%，NAND 從 33% 降到 24%。Samsung 在 2025 年底才開始反攻 HBM4，因此 HBM 占比仍低於預期。
SK Hynix：DRAM 占比 2026E 衝上 73%；HBM 已占其 DRAM 業務 40%。Q3 2025 HBM 單獨貢獻營收約 $5.5B，年增逾一倍。NAND 部分含 Solidigm (前 Intel NAND)，QLC eSSD 是主力。
Micron (MU)：DRAM 占比演進最猛，2022 年 70% → 2026E 80%。FY2026 Q1 (CY 2025/9-11) DRAM 營收已占總收入 79% ($10.8B/$13.6B)。Micron 已在 2025/12 宣布退出 consumer 記憶體市場。
Kioxia (純 NAND)：以應用劃分，Datacenter 占比從 2022 年 ~40% 升至 2026E 65%。Smart Devices (手機) 從 40% 萎縮至 22%，是純 NAND 玩家中最明顯的轉型。
SanDisk (純 NAND)：分拆後最大結構性變化是 Datacenter 從 2024 年 15% 暴衝到 2026E 50%。FY26 Q3 datacenter 營收 $1.47B，年增 645%。Consumer (記憶卡/USB) 從 35% 降到 12%。
3. 各公司在全球供應鏈的市佔率 (2022-2026E)
圖 3：DRAM/NAND/HBM 三大產品 2022-2026 市佔結構。SK Hynix 在 DRAM 從 27% (2022) 一路追上 36% (2024-25) 與 Samsung 平起平坐；HBM 則維持 50%+ 龍頭地位；中國 CXMT/YMTC 從 2024 開始加速侵蝕 commodity 市場。
DRAM 市佔率 (revenue 計)
廠商 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E |
Samsung | 43% | 41% | 41% | 35% | 36% |
SK Hynix | 27% | 31% | 36% | 36% | 33% |
Micron | 23% | 23% | 22% | 23% | 23% |
CXMT (中) | 1% | 1% | 3% | 5% | 7% |
Others (Nanya 等) | 6% | 4% | -2% | 1% | 1% |
戲劇性事件：2025 Q1，SK Hynix 33 年來首次超越 Samsung 成為 DRAM 龍頭 (36% vs 34%)，全靠 HBM 拉抬。但 Q4 2025 Samsung 重新奪回 (36.6%)，DRAM 王座 2026 將持續拉鋸。
NAND 市佔率 (revenue 計，Q3 2025 數據)
廠商 | Q3 2025 | 趨勢 |
Samsung | 32.3% | 緩降，被中國蠶食 |
SK Group (Hynix + Solidigm) | 19.3% | 透過 eSSD 站穩 #2 |
Kioxia | 15.3% | Q3 QoQ +33%，最強季增 |
Micron | 13.0% | 受限於不做 consumer |
SanDisk | 12.4% | 與 Kioxia JV 命脈相連 |
YMTC (中) | ~8-13% | 出貨計甚至已逼近 Micron |
HBM 市佔率
廠商 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E |
SK Hynix | 50% | 53% | 51% | 53% | 50% |
Samsung | 40% | 38% | 42% | 30% | 32% |
2026-05-08 第 5 頁 本研究僅供學術參考，非投資建議
矽島透鏡 SILICON LENS — 投資研究 記憶體產業全景報告 2026
廠商 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E |
Micron | 10% | 9% | 7% | 17% | 18% |
HBM 是 SK Hynix 一家獨大的市場，但 Samsung HBM4 進入 NVIDIA 量產後 (2026 H2) 可望反攻至 30%+。
4. 各產品的護城河 (五維度評分)
護城河的本質是「為什麼其他人取代不了你」。記憶體業有四種主要護城河來源：(a) 技術 (節點/層數)、(b) 量產良率、(c) 客戶綁定、(d) 資本門檻。
4.1 五維度護城河評分 (滿分 5 分)
護城河維度 | Samsung | SK Hynix | Micron | Kioxia | SanDisk |
製程技術領先 (DRAM 1c/NAND layer) | 4.5 | 5.0 | 4.5 | 3.5 | 3.5 |
HBM 設計與封裝 | 3.5 | 5.0 | 4.0 | 0 | 0 |
客戶綁定 (NVIDIA /Hyperscaler) | 4.0 | 5.0 | 4.5 | 3.5 | 3.0 |
量產規模與資本 | 5.0 | 4.5 | 4.0 | 3.0 | 2.5 |
垂直整合 (含 Foundry) | 5.0 | 2.0 | 1.5 | 1.0 | 1.0 |
總分 (25) | 22.0 | 21.5 | 18.5 | 11.0 | 10.0 |
4.2 各家獨特護城河
SK Hynix — HBM 護城河 (最深最寬)
MR-MUF 封裝獨家：Mass Reflow Molded Underfill 技術，可疊到 16-Hi 而不變形；其他人用 NCF/TCB 良率較低
TSMC 同盟：HBM4 base die 用 TSMC 12nm/3nm 製程，SK Hynix-TSMC-NVIDIA 形成 "Triad Alliance" NVIDIA ~70-90% HBM 由 SK Hynix 供應
早 6 個月量產 HBM4，搶下 Rubin GPU 70% 訂單
Samsung — 規模 + 垂直整合
唯一同時做 DRAM + NAND + HBM + Foundry 的 IDM
平澤廠群是全球最大的 DRAM/NAND 生產基地
但 HBM3E 在 NVIDIA 認證一直卡關到 2025 年底，HBM4 才真正「Samsung is back」(co-CEO 引述客戶反饋)
Micron — 美國國家隊 + LPDDR 獨門
唯一非韓非日的記憶體 IDM，CHIPS Act 補貼受益最大
